近年来，境外
私募股权基金对中国企业的投资引起了广泛的关注。对于试图实施海外上市的中国企业而言，它们可以在私募股权基金的帮助下，通过红筹模式、盛大模式和境外期权模式等方法规避政府管制。
案例1：红筹上市 中国境内企业A公司试图到海外资本市场IPO。A公司实际控制人以个人名义在英属维京群岛（British Virgin Island，BVI）设立一家壳公司B。以B公司作为海外融资平台，吸收私募股权基金的投资，同时A公司实际控制人以个人资产出资，完成对B公司的增资扩股。随后，用B公司收购境内A公司。收购完成后，由B公司到海外资本市场实施IPO。由于B公司是A公司的控股公司，这就实现了A公司的间接海外上市（图1）。
红筹模式多年来一直是中国企业，特别是中国民营企业海外上市的通行模式。然而2006年9月8日，由商务部主导，国家六部委共同签发的《外国投资者并购境内企业暂行规定》（简称第10号令）正式施行。该规定显著增加了中国企业通过红筹模式实现海外上市的难度：第一，红筹上市需要得到商务部和证监会的双重批准；第二，设定了一年的上市期限。第10号令的出台，体现了中国政府把高质量的上市企业留在国内资本市场的意图，也传达了政府不鼓励内地企业盲目走出去的意向。因此，第10号令的出台事实上堵塞了中国企业红筹上市的通道。这产生了两个直接后果：一是更多的企业选择在国内A股市场上市；二是在第10号令颁布前在海外成立的壳公司的拍卖价值大增，因为这些公司可以不受第10号令的管制。
案例2 盛大模式 境内ISP运营商A公司是一个纯内资企业，试图实现海外私募和上市。然而，ISP行业是国家禁止外商投资的行业，直接采用红筹模式是行不通的。因此，A公司在投资银行建议下，采用了本行业内企业海外上市的通行模式。 首先，由A公司实际控制人在境外离岸平台注册一家壳公司C，由C公司在中国境内设立一家外商独资企业（wholly Owned Foreign Enterprise，WOFE）B。B公司和A公司将签订一份结构性合同，一方面，B公司向A公司提供全方位的管理咨询和培训等服务，另一方面，作为回报，A公司定期将90%的收入和利润输送给B公司。由于境外壳公司C通过100%控股的WOFE公司B，控制了内资企业A公司90%的收入和利润，那么C公司就可以此为基础，向境外
私募股权基金进行私募。私募完成后，由C公司到海外资本市场实施IPO。通过上述融资结构，受到政府严格管制的内资企业A，就间接实现了海外上市（图2）。
可以看出，盛大模式巧妙地规避了中国政府对于禁止外商投资于ISP行业的规定。无论是海外上市公司C，还是境内
外商独资企业B，都与内资企业A没有任何股权关系，因此就没有违反禁止外商投资于ISP行业的规定。这种结构的最大玄机在于A公司和B公司之间签署的结构性协议，正是这份协议，确保了A公司向没有任何股权关系的B公司输送收入和利润。不过海外投资者可能存在如下疑虑：一旦C公司在海外IPO成功募集资金之后，如果A公司单方面不履行结构性合同，那么将对C公司股票造成毁灭性打击。为了解除投资者的疑虑，在上述模式中，B公司通常会要求A公司实际控制人将所持有的A公司股份抵押给独立第三方（可能是作为B公司国内代理人的内资信托公司），作为A公司履行结构性合同的担保。一旦A公司拒绝履行合同，B公司可以行驶抵押权，通过内资身份的第三方间接获得A公司的控股权。
案例3 ：境外期权模式 境内ISP运营商A公司是一个纯内资企业，试图通过“盛大模式”实现海外私募和上市。然而，按照政府相关规定，公司实际控制人王先生要到海外创建壳公司，必须获得商务部的审批，耗时费力。于是，A公司在境外私募股权基金的协助下，设计了一套新的上市模式，该模式分为三个步骤。 第一步：由境外私募股权基金在离岸中心设立BVI公司D，其中基金持股90%，A公司实际控制人王先生持股10%。D公司在离岸中心设立一家全资子公司C，C公司即为未来海外上市的平台。再由C公司在中国境内设立一家WOFE公司B，由B公司和内资企业A公司之间签署结构性协议，B公司向A公司提供管理咨询服务，而A公司定期将90%的收入和利润输送给B公司。最为重要的是，在D公司的公司章程之外，基金和王先生之间另外签署了一份期权协议，协议约定，一旦B公司在未来某一时期内的利润水平超过目标值（目标值通常设定得非常低），那么基金将把自己所持有的D公司80%的股份无条件转让给王先生。第一步完成后的公司架构如图3-1所示。 第二步：在约定的期间内，B公司利润水平超过目标值，那么王先生要求履行期权协议，则基金将所持有的D公司的80%股份无偿转让给王先生。行权后D公司的股权结构转变为：王先生持股90%，基金持股10%。第二步完成后的公司架构如图3-2所示。 第三步：在C公司实施IPO之前，D公司股东和C公司股东进行换股。基金用所持有的D公司10%的股份，交换D公司所持有的C公司10%的股份。换股结束后，王先生成为D公司的唯一股东，而C公司的股权结构为：D公司持股90%，基金持有10%。 在行权和换股结束后，由C公司到海外资本市场上市。最终实现内资企业A公司在海外市场的间接上市。
从境外期权模式中可以看出，期权协议的签订，很巧妙地规避了政府对于内资企业控制人创建并控股海外壳公司，必须获得商务部审批的规定。因为在期权协议履行之前，境外壳公司D和C并非由A公司实际控制人创建或控股。由于A公司实际控制人仅仅持有D公司10%的股份，这一行为就不必获得商务部审批，而仅仅需要获得地方商务厅的批准。这就方便了企业领导人的公关工作，进而缩短了海外上市的进程。